重要ポイント

• FRBの利下げが予想される中、投資家はパウエル議長の今後の指針に注目
• 市場は限定的な懸念しか示していないが、政府機関閉鎖のリスクが高まる
• IPOの堅調さは投資意欲を示すが、バリュエーションが過度に拡大する可能性も

先週の株式市場は上昇し、S&P 500が0.8%、ナスダック総合指数が0.9%の上昇となった。小型株はほぼ横ばいだった一方、ダウ平均株価は0.5%下落した。市場は主に経済指標と、それが今週の米連邦準備制度理事会（FRB）公開市場委員会会合にどう影響するかを注視していた。先週は複数の新規株式公開（IPO）も見られたが、今週は主にFRBと金曜日のトリプルウィッチングが焦点となるだろう。

最新のインフレ報告を受け、すでに高かった0.25ポイントの利下げ期待はほぼ確実なものとなった。取引前の時点で、CME FedWatchツールによると0.25ポイント利下げの確率は96%となっている。興味深いことに、残りの4%は0.5ポイントの利下げを予想している。これは非常に興味深い点だ。0.5ポイント利下げの期待は小さいものの、FRBが大方の予想よりも積極的な姿勢を示すという期待が明らかに存在する。私は0.25ポイントの利下げはすでに株価に織り込まれていると考える。FRBが0.5ポイントの利下げで驚かせるか、10月の会合でさらなる利下げを強く示唆しない限り、株価はやや先走りしていると言えるだろう。したがって、投資家は単に利下げ幅に注目するのではなく、パウエルFRB議長の発言により注意を払うべきだと思う。

市場が金利に注目する一方で、政府機関閉鎖の可能性まで2週間余りとなっている。こうした対立は以前は市場に相当な恐怖を引き起こしていたが、VIX指数が15を下回る中、そうした懸念は概ね過ぎ去ったと思われる。しかし、中間選挙まであと1年で民主党がトランプ大統領に説明責任を求めようとしていることを考えると、政府機関閉鎖の可能性は最近よりも高いと言えるだろう。様々な予測市場では、閉鎖の可能性を55%としている。雇用喪失が増加しインフレが低下していない時期に、政府機関閉鎖は危機的な事態になる可能性があり、注視する価値がある。

個別銘柄に目を向けると、先週はクラーナやジェミニ・スペース・ステーションなど複数のIPOがあった。どちらの銘柄も週の高値からは下落して引けたものの、IPOの相対的な強さは投資家が新たな資産に対する意欲を持っていることを示す強気のサインだった。ここで懸念があるとすれば、1990年代のテクノロジーバブルで見られたように、バリュエーションが過度に拡大することを避けることだ。新規上場企業は「ミーム化」しない限り良いことだ。ジェミニ株は本日の取引前に約5%高、クラーナは1%弱の上昇が示されている。

エヌビディア株は取引前に1%以上下落している。中国は初期調査に続き、同チップメーカーが独占禁止法に違反していると非難した。すでに波乱含みの交渉において、この非難はさらに貿易協議を不安定化させる可能性がある。重要な進展があれば注視していく。

テスラ株は約8%高を示している。これはイーロン・マスク氏が金曜日に推定10億ドル相当の250万株を購入したというニュースを受けたものだ。この購入は、マスク氏の電気自動車会社への献身を示す自信の表れとして喧伝されている。

言及する価値のあるその他の事項としては、米ドルの弱さ、金価格の強さ、そして今週金曜日のトリプルウィッチングがある。金は今年30%上昇している。通常は安全資産でインフレヘッジと考えられる金のこの動きは驚異的であり、潜在的な警告信号となる可能性がある。今年は特に4月のトランプ氏の貿易政策発表以降、金価格の調整はほとんど見られていない。これは金が景気減速やインフレを予測しているのかという正当な疑問を提起する。同時に、米ドルは弱含みが続いている。これは予想される利下げの結果かもしれないが、もし金が示唆しているように実際にインフレが悪化するなら、ドル安はその状況をさらに悪化させるだろう。

最後に、今週はトリプルウィッチングだ。上場オプション、先物、先物オプションがすべて金曜日に満期を迎える。どの満期も変動性を引き起こす可能性があるが、トリプルウィッチングは誇張された量の変動性をもたらす可能性がある。VIX指数は落ち着いているものの、9月物VIX先物が10月物VIX先物を2.5ポイント下回って取引されており、これは先行きの荒い取引を予兆している可能性がある。いつものように、投資計画と長期的な目標を堅持することをお勧めする。

（forbes.com 原文）

ベン・フォルラーニは、欧州と北米のテック投資家に戦略的インテリジェンスを提供するDedale Intelligenceの創業者兼CEOである。

テック投資家は、ここ数年で最も複雑な市場の一つを切り開いている。企業価値評価は不安定で、成長は鈍化し、AIは定量化が難しい新たな破壊的要素をもたらした。しかし、この不確実性にもかかわらず、どこをどのように見るべきかを知っていれば、確かな投資機会は存在すると私は引き続き確信している。

Dedale Intelligenceでは、明確な変化が見られる：楽観論だけでは、もはや十分ではない。今日、投資家は進化するテック市場で成功するために、徹底した精査と戦略的慎重さを組み合わせる必要がある。

バリュエーション倍率は下がったが、低くはない

企業価値評価は2021年のピーク時から大幅に下落したが、パンデミック前のレベルをはるかに上回ったままだ。

SaaSの中央値倍率がその状況を物語っている：バリュエーションは2021年の最高潮時にEBITDAの21倍以上まで急上昇し、2023年初めには約12倍まで下落、その後2025年半ばまでに約17倍まで回復した—これは長期平均とほぼ一致している。

その意味するところは？取引は安くなく、買い手側の競争は依然として激しい。投資家は資本を投入するプレッシャーを受けているが、魅力的な参入ポイントで高品質の企業を見つけることはかつてないほど難しくなっている。

この環境を乗り切るには、確信が鍵となる。そして確信は仕事から生まれる—実際の初期段階の仕事だ。成功を収めている投資家は、前もって掘り下げる作業をする人々であることが多い。

今日のテック投資で本当に重要なこと

私の視点から見ると、重要な基本原則は変わっていないが、ハードルは高くなっている。

製品の差別化はかつてないほど重要になっている。AIによってローコードやノーコードツールを通じてソフトウェア機能の複製が速くなる中、製品の周りの堀は、進化するテクノロジーの試練に耐えられる場合にのみ現実的なものとなる。投資家は問う必要がある：この製品はどれほど防御可能か、そしてそれが5年後も真実であり続ける可能性はどれほどか？

顧客基盤の質は、もう一つの重要な視点だ。顧客は定着しているか？解約率はコントロールされているか？価格決定力はあるか？120%を超える純収益維持率（NRR）などの強力な維持・拡大指標は、ますます譲れない条件となっている。

AI関連性は、今やデューデリジェンスプロセスの永続的な部分となっている。明確なパターンが見られる：中小企業向けの水平的ソフトウェアは通常、AIによる破壊のリスクが高い一方、多くの場合深いカスタマイズを必要とするエンタープライズグレードや垂直型SaaSベンダーは、今のところより保護されている傾向がある。これは、エンタープライズ対中小企業向けソフトウェアセグメントにおけるAIの破壊に関するBCGの調査の結果と一致している。

AIの破壊的影響が最も強い分野

AIは単なるトレンドではなく、再形成する力だ。現在のサイクルでは、マーケティングオートメーション、顧客関係管理（CRM）、セールステクノロジーなどの水平的ツールが最も影響を受けやすい。その理由は、これらのツールが比較的標準化されており、AIネイティブのプレーヤーが急速に追いつくことができるからだ。

一方、製造業、医療、建設業などの業界向けの垂直型ソフトウェアベンダーは、複雑さと業界特有の深さから依然として恩恵を受けている。これらの特性により、AIネイティブの挑戦者が追いつく前に適応する時間が与えられる。

これは垂直型が永遠に安全であることを意味するわけではない。単に彼らがもう少し余裕を持っているということであり、投資家はリスクとタイミングの両方にこれを考慮すべきだと私は考える。

地政学的変化と欧州の復活

マクロおよび地政学的変化が投資フローにおいてより大きな役割を果たしている。2024年、欧州の投資家センチメントが遅れを取る中、米国資本が先行した。これは部分的に地政学的緊張と経済成長の鈍化によるものだった。

しかし、この傾向は逆転している。2025年第2四半期には、欧州の大型案件に対する米国の関心が再び高まった。これは部分的に欧州の金利が低下し始めた一方で、米国の金利が高止まりしていたためだ。2025年3月、ECBは3つの主要ベンチマーク金利を25ベーシスポイント引き下げ、ユーロ圏でより緩和的な金融政策を示した。

投資家にとって、これはマクロ要因がかつてないほど重要になっていることを意味する。テック企業のバリュエーションは成長期待と密接に結びついており、成長期待は金利政策に非常に敏感だ。参入や撤退のタイミングを見極めようとする人にとって、これらのマクロシグナルの綿密な監視が不可欠である。

買い手と売り手のバリュエーションギャップが続く理由

M&A活動の活発化にもかかわらず、バリュエーションのミスマッチは繰り返し摩擦点となっている。多くの場合、特に前回の資金調達以降大きく成長していない企業では、売り手は依然として2021年のバリュエーションに固執している。同時に、ファンドはリミテッドパートナー（LP）に資本を返還するプレッシャーを受けている。しかし、買い手が高値を支払う意思がない場合、出口戦略の実行は難しい。

売り手がより慎重に需要を探る、広範なオークションを避けた非公開の二者間プロセスへの傾向が見られる。これらの議論は、両者が今日の市場現実に根ざしている場合にのみ、より現実的な取引につながる可能性がある。

成長率の低い、または構造的に弱い企業の場合、バリュエーションギャップを埋めるのはより困難だ。多くの場合、取引は停滞する。そして売り手側の広範な降伏か急速な成長への回帰がない限り、このギャップは続く可能性がある。

出口戦略の準備が思ったより早く始まる理由

最近の市場サイクルから私が見た最も重要な教訓の一つは、出口準備は売却の12ヶ月前に始まるのではなく、何年も前から始まるということだ。

戦略的投資家は常にポートフォリオ企業を「売り込み」、潜在的な買収者と最新情報を共有し、進捗を強調し、可能性の高い戦略的買い手との関係を構築している。このような長期的なポジショニングは、特にシナジーや公開・非公開の裁定取引により割増価格を支払う意思のある企業を対象とする場合に重要だ。

変動の激しい市場では、これらの戦略が機会主義者と準備万端の者を区別するのに役立つ。そして準備万端の者こそが価値を生み出している。今日のテック投資に簡単な攻略本はない。しかし一つの原則は変わらない：確信は明確さから生まれ、明確さは仕事から生まれる。

もはやトレンドに乗るだけ、あるいは獲得可能な市場規模（TAM）を追いかけるだけでは不十分だ。投資家は製品、顧客基盤、AIリスク、市場力学について詳細に理解する必要がある。そうすることで、ノイズを避け、地に足をつけ、予測不可能な市場であっても自信を持って投資することができる。

ここで提供される情報は投資アドバイスではない。特定の状況に関するアドバイスについては、ライセンスを持つ専門家に相談すべきである。

（forbes.com 原文）