米長期金利上昇は「株高フィーバー」を終わりに導くのか

株はもう「売り」なのか

一部で「日経平均10万円説」が囁かれるなど、いよいよ本格的な株高フィーバーが始まったのかと思いきや、思わぬ伏兵が現れた。米国の長期金利上昇である。

一般論では、金利の上昇は株価にとってはマイナスだが、リーマンショック以降、度々見られた長期金利の上昇は、本格的な景気拡大とそれにともなう米国経済正常化の期待感から、むしろ株式市場関係者の間では歓迎されてきた。しかも、今回の長期金利上昇は、考えてみるとまったくたいしたことはない。

思い起こしてみると、昨年の今頃の米国の10年物国債利回りは2.4％前後で推移していた。そして、現在、この10年物国債利回りは2.7％前後である。確かに上昇してはいるが、1年経過して0.3％程度の上昇に過ぎない（ちなみに昨年、FRBは3回利上げを実施しているので翌日物金利は0.75％上昇していることになる）。

一般的に長期金利上昇が株価にとってマイナス要因になるのは、インフレ懸念から米国の中央銀行であるFRBが本格的に引き締め局面に入ることが懸念されるためである。

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特に、景気過熱からインフレ率が上昇してくると、FRBは資金供給を絞ることで経済活動を抑制させようとする（そして、同時に政策金利を大幅に引き上げ、資金需要も抑えにかかる）。だが、今回の場合、米国経済において、まだまだ本格的なインフレ懸念が醸成される状況ではない。

例えば、FRBが金融政策の判断材料として注目しているといわれているPCEデフレーター（個人消費デフレーター）は、昨年12月時点で前年比＋1.5％で加速する気配はない。2月より議長がイエレン女史からパウエル氏に交代するが、そこで、パウエル新体制がアグレッシブな金融引き締めを進めるとも考えにくい。

したがって、この程度の長期金利上昇が来たからといって大慌てで株式を売却するというのは奇妙な行動である。

そこで、今回は、米国の金利の動きをもう少しまじめに考えてみることにする。

米国金利の3つの変動要因

エコノミストの仕事をしていると、長期金利を例えば、短期金利、財政関連の指標、実体経済の指標などで単純に回帰分析をして、マクロ経済指標と金利そのものを直接的に関連づけて分析しようとする。だが、そのような手法では、長期金利の動きを十分に説明できない上に予測制度が著しく低いということが数多くの研究論文で明らかにされている。

したがって、この手の「原始的な回帰分析」をみかけることは著しく少なくなった。強いて挙げれば、この手の方法は、政府が財政再建目標策定の際の金利前提を設定する際に用いられているようだが、実現することがほぼないことが確実な金利前提を、いかにも分析風に提示しているという意味でも非常に「痛い」。

それはさておき、国債の利回りは、その残存期間ごとに存在している。最近はこの残存期間毎のあらゆる金利（この残存期間と金利との関係を「イールドカーブ（もしくは金利の期間構造）」と呼ぶ）のデータを用いて、全ての金利を動かしている「目にみえない」いくつかの共通要因（「Latent factor」と呼ばれる）を推定するという手法が用いられている。