となりの個人投資家 まつうらじゅんの場合 　

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株式投資の歴史を振り返ると、15世紀中ごろから始まった航海時代を起源としていることがわかる。当時のヨーロッパは、中東やアジアと比べてそれほど豊かではなく、むしろ教養も文化も劣っている奴らくらいにしか思われていなかった。だからアジアの香辛料が欲しくても、中東を通らざるを得なかった。当然簡単に通れるわけもなく、仕方なく船で南下し、ぐるっとアフリカ大陸を回ってアジアと貿易をしていた。

ヨーロッパではアジアの香辛料が高値で売れた。黒コショウは金と同じ価値があったのだ。だからヨーロッパの貴族たちはこぞって貿易をするようになったのだけれど、同時に航海のリスク問題も明らかになった。嵐による被害や海賊に襲われるリスクを考えると、とてもじゃないけど、一人の貴族が総てのリスクを負うには無理があった。そこで複数の貴族がひとつの船にお金を出し合う、株式会社の原形が誕生した。貴族たちは儲けを山分けし、リスクも出資金までに抑えられたことにより貿易は活発になっていった。

さて、現代の株式投資は航海時代よりもはるかに進んでいる。言うなれば、航海中の船を他人に売却ができるようになったのだ。航海中の船の値段は市場のコンセンサスが決める。

株を買ったり売ったりする人は、航海中の船を買ったり売ったりする人のことだ。こうして市場を出し抜くことで利益を上げる人たちのことをトレーダーとか投機家と言ったりする。

ぼくは長期投資家だ。言うなれば、20年の航海をしているアダストリア号に最初に出資し、20年後に母国へ帰還するまで待ってるだけの投資家だ。途中であらゆるトラブルに巻き込まれたりするし、市場のコンセンサスは容赦なく船に値段をつけるけれど、ぼくはまったく気にしない。なぜならぼくは企画・生産、物流、販売を一気通貫するブランドSPAは概ね成功すると信じているからだ。

ファッションビジネスの歴史を振り返ると、顧客との距離を縮めた企業しか生き残っていないことがわかる。顧客と圧倒的に距離を縮めるビジネスモデルこそが一気通貫型の垂直統合型SPAなのだ。

アダストリアHDのビジネスモデルは、まず、企画・生産のナチュラルナインが商品をつくり、ポジックに送る。物流を手掛けるポジックが各企業に配送し、ポイントやトリニティアーツ、バビロン各社各ブランドが各店舗で販売する。その際、売れ筋商品や死に筋商品はすぐにデータとして分析されて、分析されたデータは「顧客の声」としてナチュラルナインの企画生産の材料になり、シーズン中に商品化され、店頭に並ぶ。ぼくはこうした顧客との距離を極限までに縮めたビジネスモデルを持つ企業こそが概ね成功すると信じている。

ぼくはブログの中で「概ね」という言葉を多用しているのは、事業に「絶対」成功するやり方はないということを知っているからだ。

マネジメントの有用性を世に広めたドラッカーも、マッキンゼーのバウアーも、戦略プランニングのアンドルーズも、ポジショニングのマイケルポーターも、マーケティングのコトラーも、皆が言っていることはどれも「絶対」うまくいくやり方ではなくて「概ね」うまくいくやり方だ。

ぼくは「概ね」うまくいくビジネスをいくつか所有することで、概ね満足のいく結果が得られると信じている。

アダストリア号はヨーロッパから5～7年かけてアジアに到達して香辛料を手に入れる。そして帰還するまでにまた10年弱を要する航海に出ている。航海から丸3年経ち、ようやくアフリカ大陸の最南端喜望峰に停泊しているところか。この状態で「全然儲かってないじゃん！」とか「結果がこれかよ！」とパニックになっている投資家は、長期投資家としていかに的を射ていないかが理解できるだろうか。

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一年前1ドル5ペソだったアルゼンチン通貨が1ドル8ペソと急激なドル高ペソ安が進んでいることで、世界の株式市場が動揺している。これは主にアルゼンチンの外貨準備の減少が原因だ。アルゼンチンの中央銀行によるペソ安阻止のための為替介入が市場では期待されていたが、外貨準備の減少を懸念する中央銀行がペソ買い・ドル買い売りの介入の姿勢を和らげるとの観測が広がったためだ。

外貨準備の減少では、インドネシアも危ない。一年前1ドル9700ルピアだったインドネシア通過も1ドル1万2180ルピアと、急速にドル高が進んでいる。こちらも外貨準備の減少が原因だ。

そもそも外貨準備とは、輸入代金の決済や為替介入の資金として使用される。アルゼンチンやインドネシアなどでは経常収支が赤字となり、輸入代金の決済としての外貨準備が減っているのと同時に、為替介入でも外貨準備が必要なのでダブルパンチをくらっている状態なのだ。

今、世界ではアルゼンチンが問題視されているけれど、市場関係者の間ではインドネシアの方が危ないという声も少なくない。新興国発の世界同時株安も近いか。

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アダストリアHDは今後どうなっていくのか。将来は不確実であるため誰にもわからないが、ぼくなりに考えていることをたくさんの個人投資家と共有できればと思う。

今回の下方修正は、同社のIRによれば「グループ内での商品企画・生産を進める過程で商品企画に混乱をきたしたこと」とある。グループ内で企画・生産を進めているナチュラルナイン（以下N9）はおよそ100億円のたな卸資産をもっていると思われる。これは同社が2013年4月4日に発表した当社と株式会社トリニティアーツ及び株式会社NATURAL　NINE　HOLDINGSとの株式交換契約の締結、持株会社体制への移行に伴う準備会社の設立及び吸収分割契約の締結並びに当社の定款変更（商号等の変更）に関するお知らせにおいてトリニティアーツ（以下TA）の純資産が5億円しかないことがわかっているからだ。ちなみにN9の純資産が9700万円しかなく売上高が0円になているのは、N9がHDの親会社の単独の経営成績であるためだ。だから「本当の」と言ったらおかしいけれど「本当のN9」の財務内容は公表されていなかったのだ（ぼくが見逃しているだけだったらゴメンナサイ）。

第3四半期決算で明らかになったアダストリアHDの連結決算において、たな卸資産が100億円増加、さらに短期借入金も100億円増加していた。4月4日の時点でTAの流動負債だけで95億円もあったから、短期借入金が増えることは想定していたけれど、買掛金（商品を買ったけどまだ支払っていないお金）など、流動負債が合計460億円（前年は242億円）に増えたことで財務が健全なアダストリアHDではなくなった。

また、たな卸資産が100億円増加したことにも驚いた。なぜならN9の買収価格はおよそ50億円だったからだ。たな卸し資産のおよそ半額で買っていたのだ。N9の代表取締役だった宮本英範氏は、過去に旧ポイント社が扱っていたブランド、トランスコンチネンツの代表取締役副社長だ。アダストリアHDの会長、福田三千男氏とは旧知の仲だから適正価格よりもやや割安で買えたのだ、そう思っていた。

でも今回の修正予想の理由を聞いて、どうして安く買えたのかがわかった。

そもそもファッションビジネスは商品に鮮度がある。2013年以降にトレンドが大きく変化したために、100億円分の商品の鮮度が急速に落ちていたのだ。だからスーパーの生鮮食品売り場が夕方になると値下げセールをするように、N9もたな卸し資産の半額でセールしてきたのではと考えられる。また、N9の負債も考慮した適正価格だったのだろう。

経営陣は鮮度の落ちた商品を店頭に並べて売り切るか、あるいは焼却処分して特別損失をだして赤字決算にするか二者択一が迫られていたのではないだろうか。

結果、過剰在庫となった鮮度の低いトレンド遅れの商品を店頭で並べて、繁忙期に売れるだけ売って、それでも売れ残った商品は特別損失として処理する道を選んだのではないだろうか。ポイント社もトリニティアーツ社も、腐りかけのトマトを店頭に並べざるを得なかったことは、彼ら自身ひどく傷ついたかもしれない。それでも売り切らなければ多額の特別損失を計上しなければならないから、現場は経営陣の指示に従うしかないし、経営陣の判断が大きく間違っているわけでもない。それが混乱の原因ではなかったのだろうか。

さて、鮮度の低いたな卸資産がいくらあるのか知らないけれど、まだ何十億円分も残っているとしたら、たとえ赤字決算を出したとしても、さっさと特別損失を出して鮮度が落ちた商品を貧しい国に寄付するか焼却処分した方がいい。来期以降も株価が低迷するとしても、アダストリアHDがやるべきことは鮮度の落ちた商品を店頭に並べることではなく、鮮度の高い商品を店頭に並べ、顧客の欲しいアイテムを売ることだ。

今年4月に発表される通期決算発表では、鮮度の低い商品を処分できたかなど、たな卸資産の増減に注目。それまで株価の推移はわからない。ぼくは相場と距離を置いているから買ったり売ったりはしない。ぼくが見ているのは、アダストリアHDが企画・生産、物流、販売まで効率的に一気通貫するブランドSPAに向けて走っているかどうかだけ。目先の業績や株価を大切にし、ビジネスモデルを変化させなければ、将来のファッション業界では淘汰の対象になる。

投資家における最大の罪は「嫉妬」だ。他人のポートフォリオや他社の株価に目移りし、上がりそうな株を追う投資家は常に市場のコンセンサスに振り回されるだけでしかない。暴落した株を売却したことによって得たものは「安心感」だけ。誰もが安心する投資戦略は往々にして失敗の原因になる。