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アリフレ政策の議

BOJ, economy, politics

東北地方太平洋沖地震の犠牲者には、心より哀悼の意を表したいと思います。また、その他被災者におかれては、今後は少しでも幸多かれと祈って已みません。

（続き）

あれこれ多忙でずいぶんと間が空いてしまいました。本当にすみません。加えてお詫びですが、構成を変えて、予定では次回の題材にしようと考えていたものを、今回取り上げることとし、本来今回取り上げるはずだった話は、次回に回すこととさせていただきます。

具体的には、まずはリフレ論とは次のような方向を目指すべきだよね、という話をした後で、にもかかわらずそうはなっていないよね、と続ける予定でしたが、そうはなっていない、すなわち問題のある議論を先に取り上げ、次いでwebmasterの良かれと思う方向性を出したいと思います。では、問題のある議論とは何でしょうか。次をご覧ください。

（宮崎）昨日の新聞なんかではFRBがアメリカの雇用情勢に深い関心を持っている、とありました。日本の新聞に載ってるわけです。でも日銀が日本の雇用情勢に懸念を表明して具体的な対策を明らかにした、なんて記事はついぞ見たことがありません。なぜですか？

（略）

（飯田）（略）世界を見てみると、殆どの国はインフレのみでやっています。インフレーション・ターゲットですね。唯一違うのがアメリカです。物価と雇用を使ってます。なぜかというとアメリカの中央銀行法が出来たのは1930年代なんです。つまり大恐慌の頃で、人々の最大の関心が雇用だったからなんですね。

（宮崎）なのでFRBが雇用について積極的に発言していくなんてことがあるわけですね。

（飯田）そうです。

http://since20080225.blogspot.com/2011/01/blog-post.html

昨年12月の宮崎先生と飯田先生の対談ですが、これのどこに問題があるのか、とは多くの人が思うはずです。当然ですが、これはまっとうな議論です。

＃と手放しにはいえない部分があるのですが、話が錯綜するので、それは「補足」として別エントリにして、上記はダメでない、ということで話を続けます。

しかし、実際の対談では、このような話にはなっていないのです。すなわち、略したところにダメな部分があるのです。引用部冒頭の宮崎先生の問いに対して、では、どのような回答がなされたのでしょうか。

（宮崎）昨日の新聞なんかではFRBがアメリカの雇用情勢に深い関心を持っている、とありました。日本の新聞に載ってるわけです。でも日銀が日本の雇用情勢に懸念を表明して具体的な対策を明らかにした、なんて記事はついぞ見たことがありません。なぜですか？

（飯田）日本銀行総裁というのは97年までは大蔵次官になれなかった人のためのポストでした。

（宮崎）たすき掛け人事と呼ばれてましたね。

（飯田）大蔵省で事務次官に一歩届かなかった人か、事務次官を引退した人の最初のポストでした。そういう人たちは当然高い目標は掲げません。彼らは役人人生の最期の花道を飾っていたわけで、傷つくようなことはしたくないんですよ。なので可もなく不可もなくを狙ってその後の素晴らしい人生を迎えたいわけですね。

http://since20080225.blogspot.com/2011/01/blog-post.html

宮崎先生は、1997年、すなわち旧日銀法時代ですが、そんな10年以上昔のことを問題にしているのでしょうか？ 「昨日の新聞」を引き合いに出している以上、そんなはずはありません。今、同じようなことを日銀総裁が言わないのはなぜか、というのが宮崎先生の問い立てのはずです。今の問題を論じるに当たり、今では事情が変わった話を持ち出してどうしようというのでしょう。端的には、98年に松下元総裁が辞任して以来、速水・福井・白川と大蔵省からの天下りでない総裁が続いています。この直近３代の総裁には問題は当てはまらない、というのであればさておき、そうでないなら、天下り問題を持ち出すのは筋違いもいいところです。

問題はこれだけではありません。たすき掛け人事時代の天下り総裁は、次のとおりです。

山際正道

46年 公職追放（事務次官）、50年 日本輸出入銀行専務理事、52年 日本輸出入銀行副総裁、54年 日本輸出入銀行総裁、56年 日銀総裁

森永貞一郎

59年 退官（事務次官）、60年 中小企業金融公庫総裁、67年 東京証券取引所理事長、74年 日銀総裁

澄田智

71年 退官（事務次官）、72年 日本輸出入銀行総裁、79年 日銀副総裁、84年 日銀総裁

松下康雄

84年 退官（事務次官）、86年 太陽神戸銀行取締役、87年 太陽神戸銀行頭取、90年 太陽神戸三井銀行会長、94年 さくら銀行相談役、96年 日銀総裁

通り相場としては森永元総裁以降を「たすき掛け」と言うようですが（山際元総裁と森永元総裁の間は、2代（うち1人は三菱銀行出身）離れているので）、サンプル数3ではと思い山際元総裁まで追加しました。いずれにせよ、「日本銀行総裁というのは97年までは大蔵次官になれなかった人のためのポストでした」「大蔵省で事務次官に一歩届かなかった人か、事務次官を引退した人の最初のポストでした」というのも真っ赤な嘘です。全員次官経験者ですし、全員日銀総裁になる前に他のポストに就いています。

つまり、この応答は、そもそも時期が違うものを引き合いに出している上、その引き合いに出した例も事実無根という、残念ながらダメと言わざるを得ないものです。webmasterにとって何がショックかといって、このダメさもありますが、それ以上に、発言者が飯田先生であることでした。だって、あの飯田先生ですら、こと日銀に関しては信頼するのは危ないというなら、誰を信頼すればいいというのでしょう？

＃とwebmasterが個人的に強い衝撃を受けたので本エントリを前倒した、というのが裏事情でございます。

現に、リフレ論壇でよく言われる、日銀の独立性が強すぎることが問題だ、という議論については、既に本連載の「政」にて、CroweとMeadeによる国際比較研究では支持されないことを示しました。日銀の独立性については、もう少し精緻なものがあって、目標設定と手段の２種類の独立性があり、前者を認めず後者を認めるのがあるべき姿なのに、日銀は両方とも認められていて問題だ、というものがあります。webmasterもこれまで何度も書いてきていて他人事ではないのですが、webmasterの論述を引くと「わざと欠陥のある記述で日銀を擁護している」とおっしゃる向きもいらっしゃるでしょうから、他の人のものを引きます。

中央銀行の独立性に対する支持は，時とともに発展してきました．合衆国をはじめ多くの国において，1970年代から1980年代はじめにかけての歴史的に高く不安定なインフレがきっかけとなり，金融政策と中央銀行の運営が再検討されることとなりました．それ以来，2つのグローバルな流れがまとまりをみせます：すなわち，改善された金融政策の実施がひろく採用されるという流れと，高インフレ率の事実上の駆逐という流れが合流してゆきます．この改善された金融政策の運営に含まれるものでとくにみるべきものとしては，中央銀行の独立性の強化，金融政策委員会における透明性の向上，そして，金融政策に委託された目標として物価安定を掲げること，が挙げられます．インフレ目標は，こうした原則を体現する枠組みとして広く採用されています．これは，政府がインフレの数値目標を設定し，その目標の達成は中央銀行の責任とするものです．インフレ目標だけでなく，これと同様の金融の枠組みも実効性が確認されています．

http://www29.atwiki.jp/nightintunisia/pages/34.html

これはバーナンキFRB議長の講演からの引用で、強調はwebmasterによりますが、国際的な標準としては政府が目標を設定し、達成（手段）は中央銀行が請け負うという話は、リフレ論壇で何度も語られてきました（繰り返しになりますが、webmaster自身何度も書いてきました）。例を引けば、

つまり、中央銀行の独立性は、目標まで中央銀行が決められるという「目標の独立性」ではなく、政府が目標を定めた上でその範囲内でどの様な達成手段をとるかは中央銀行に任せるという「手段の独立性」に限られるというのは、５月２９日付本コラムでも紹介したバーナンキ米ＦＲＢ（連邦準備理事会）議長の講演でも明らかなように、世界の常識だ。また、雇用の安定を目的に明記したのも米ＦＲＢ法に準拠している。

http://www.zakzak.co.jp/society/politics/news/20101125/plt1011251530000-n1.htm

というようなものです。しかし、実際には、これも誤りだったりします。

Specifics of inflation targets typically are set by the central bank, either jointly with the government or unilaterally. Of the 24 current inflation targeters, 4 have targets specified by the government, 8 by the central bank, and 12 are set jointly by the government and central bank.（以下略。試訳：インフレーションターゲットの具体は、類型化すれば中央銀行によって、あるいは政府と共同で、または政府によって定められる。現在インフレーションターゲットを導入している24ヶ国では、4ヶ国で政府が、8ヶ国で中央銀行が、そして12ヶ国で政府と中央銀行が共同して、それぞれターゲットを設定している。）

http://www.imf.org/external/pubs/ft/wp/2006/wp06278.pdf

上記高橋先生の論説は、バーナンキ議長がそう言っていた、というところは正しいですが、「世界の常識」というのは誤りです。バーナンキ議長だって神様じゃないんだから誤りはあり得るはずで、きちんと裏を取ろうということではありますが、政府か中央銀行か、いずれか単独で決めている国数を比べるなら、中央銀行だけで決めている方が多数派で、政府だけで決めている方が少数派なのです。多数派必ずしも正しからずではあり、多数派である目標設定の独立性を批判することそれ自体には何の問題もありませんが、その論拠として目標設定の独立性がないことが「世界の常識」というのは、明らかに事実に反しています。

＃インフレーションターゲットを導入していない国まで射程に入れ、目標と手段とに区分した国際比較はwebmasterは見つけられませんでしたが、上記CroweとMeadeの研究では、policy formulationの項目については、日銀は99ヶ国中78位タイ（上から数えて。つまり、独立性が低い、ということ）です。目標と手段を共に決定する主体が国際的に見て稀というのであれば、このような順位はあり得ないとwebmasterは考えております。

誤解する人がいそうなので重ねて申し上げるなら、これは規範的(normative)に誤っていると申し上げているわけではなく、記述的(descriptive)に誤っていると申し上げているわけです。日銀に目標と手段の独立性を共に備えさせた方がよい、ということではなく、独立性は手段に限るべきという主張をする際の、世界の常識は手段に限定した独立性だ、という論拠が事実に反している（更に言えば、そうした事実に反する論拠を持ち出すべきでない）ということを申し上げているのです。言い換えれば、日銀の金融政策に係る独立性は手段に限られるべきである、と規範的に主張すること自体には問題はありませんが、手段の独立性が世界の常識だから日銀もそうあるべきだ、という記述的な主張は間違っており不適切だ、ということです。

こうした誤った主張の極北が、次に紹介する浜田先生の論説です。

今、日本はデフレだが、金融政策だけではデフレを止められないという説は、患者は胃腸を痛めているが、胃腸薬を独占している医者（日本銀行）が、胃腸薬は渡せないので、この病気は循環器の専門医で治してもらえといっているがごとくである。その理由は、この薬を使うと、いつか遠い将来この患者が超下痢（インフレ）になる心配があるからだという。しかしその本音は、金融緩和という薬を使うと、名目金利が安くなり、胃腸医である日本銀行に、（天下り先の短資会社が困るといった）商売上の不利益が及ぶかららしい。（日本銀行の）商売上の利害を患者の回復よりも重要視しているのである。

（略）

すでに日本銀行の政策決定の検討から浮かび上がってきつつあることは、まずコール市場のことからわかるとおり、特殊権益はたしかに重要である、それとともに、無知も重要な要因である、ということである。経済学者がもう少しマクロ経済学の基本と、そこでの貨幣と実物の関係を知っていたならば、これほどまでに素直に御用学者とはなれなかったと思えるからである。そして、両者の中間の形が浮き上がってくる。すなわち、特殊権益に利害を左右されるような機関、グループは、その利害に有利なようなアイデアを、あたかも客観的なアイデアとして伝播しようとする。

「経済セミナー」No.655, pp64-68

短資会社の主な商売はインターバンク市場の仲介ですが、その商売の種がどのように推移したか、バブル崩壊後の1993年（暦年）から無担コール市場残高をGDPデフレータと並べて掲げると次のとおりです。

　　　無担コール平残　GDPデフレータ
1993　　　289,824.8　　　　　0.4
1994　　　313,284.3　　　　　0.1
1995　　　324,985.4　　　　▲0.5
1996　　　304,932.3　　　　▲0.6
1997　　　299,018.5　　　　　0.5
1998　　　271,770.1　　　　　0.0
1999　　　143,775.6　　　　▲1.3
2000　　　129,603.3　　　　▲1.7
2001　　　115,315.3　　　　▲1.2
2002　　　 53,424.3　　　　▲1.5
2003　　　 46,640.4　　　　▲1.6
2004　　　 53,152.8　　　　▲1.1
2005　　　 72,563.3　　　　▲1.2
2006　　　104,780.0　　　　▲0.9
2007　　　143,118.2　　　　▲0.7
2008　　　136,663.3　　　　▲1.0
2009　　　 59,163.0　　　　▲0.4
2010　　　 49,021.3　　　　▲2.1

＃無担コール平残は単位億円。GDPデフレータは2009年までは確報値、2010年は第一次速報値。

数字を眺めれば直感的にご理解いただけるかと存じますが、デフレの進行と無担コール市場の縮小が、デフレの緩和と無担コール市場の拡大が、概ね同時に現れています。両者の相関係数をとってみると、なんとその値は0.78。デフレで信用創造が停滞してインターバンク市場が縮小する、という因果関係を想定するのは妥当と考えますが、とまれ、日銀が「特殊権益」を狙って金融政策を運営するなら、全力でデフレ脱却を狙うはずです。

「特殊権益」仮説をさらにつっこんでみましょう。期間を変えて相関係数をとってみると、1993年から2002年までの相関係数が0.87ともっとも大きくなっています。他方、2003年以降の相関係数は0.48。すなわち、2002年までに比べ、2003年以降は無担コール市場の規模と物価変動との連動性が薄れてきています。どのように薄れてきているかといえば、デフレであっても無担コール市場が縮小せず、増加すらする、という方向にです。具体的には、2002年までは、GDPデフレータが平均で▲1.1％で、それにともなって無担コール市場は年平均▲26.2％で縮小していました。これが2003年以降となると、GDPデフレータの平均は同じく▲1.1％ですが、無担コール市場の増減率は年平均＋5.1％になっています。

では、2003年に何が起こったかを考えれば、速水元総裁から福井前総裁への交代であり、溝口・テイラー介入でした。2003年以降、2006年（量的緩和が終わった年）の期間について上記の平均を計算すれば、GDPデフレータの平均は▲1.2％であるにもかかわらず、無担コール市場の残高は年平均＋20.5％だったのです（ちなみに2007年以降だけを見れば、GDPデフレータの平均は▲1.1％で、無担コール市場の残高は年平均▲10.4％）。

すなわち、「特殊権益」仮説が正しいなら、福井前総裁の日銀当預残高の積増しや溝口・テイラー介入こそが、短資会社の商売が成り立つよう無担コール市場の縮小に歯止めをかるためになされた施策である、という説明でしかあり得ません。端的に言えば、金融緩和は短資会社の商売にプラスで、金融引締めは短資会社のマイナスになるので、日銀は本来金融を引き締めるべきところで緩和姿勢にこだわる、ということ。これと逆の意味で用いられている浜田先生流の「特殊権益」仮説は、実際の計数と矛盾している可能性が極めて高いといわざるを得ません。浜田先生がおっしゃる意味で日銀が「特殊権益」で金融政策を決めていたならば量的緩和解除はあり得なかったであろう、とデータが強く示唆しているのです。

更に言うなら、日銀は短資会社の利益という「特殊権益」を傷つけてでも、リフレ政策を拒んでいたということ。量的緩和積増し＋溝口・テイラー介入程度の緩和で無担コール市場がこれだけ活性化したのですから、本格的にリフレ政策を採用していればどれだけ無担コール市場が栄えたことでしょう。しかし実際の歴史において日銀は、リフレ政策を採用しないために「特殊権益」を犠牲に供したのです（現に、国内系短資会社は、デフレに突入して以降、６社から３社に半減しています）。皮肉なことに、リフレ政策実現のためには、浜田先生がいうように日銀が「特殊権益」に塗れていた方がよほど都合がよかったのです。

事程左様に、誤っている日銀論がリフレ論壇で多発しています（今日は4月1日ですが、残念ながらエイプリルフールではありません）。それも、誤った議論を題材とした飯田先生の「ダメな議論」のチェックリストでいえば、皆「単純なデータ観察で否定されないか」にひっかかるものばかりです。歴代総裁の履歴はググればすぐわかりますし、Crowe・Meade論文やIMFペーパーは、いずれもリンクを張ってあるようにネットで公開されてます。GDPデフレータにしても無担コール市場残高にしても普通に入手できる統計で、いずれも「単純なデータ」以外の何物でもありません。皆様、ご本業ではこんな「ダメな議論」はされていないはずなのに、こと日銀が絡むと「ダメな議論」のオンパレードになってしまうのは、「ダメな議論」から引くなら、

では、なぜ私たちは誤った見解や無内容な主張に納得してしまうのでしょうか？ それは、私たちが他の人の意見を聞いて判断をする際の心の働きによると考えられます。社会問題についての言説に出会ったとき、私たちの内部で働いているのは論理やデータによって妥当性を確かめようという理性だけではありません。その意見が自分にとって都合がよいか、自分の気分に合っているかという打算と好悪の感情が必ず働きます。ある言説に対する態度を決めるに際して、このような感情の働きは、しばしば理性を上回る力を発揮します。

ということでしょうか。

とまれ、このような議論をすると、リフレ論者を批判するとは日銀の犬め、というような非難を浴びたりもするわけですが、最近、大屋先生が（別の議論についてではありますが）、

（略）要するに他人を批判した場合にその対象と発言者どちらの評価が下がるかというのはその批判の品質に依存するので、低品質な批判をやたらに他人に向けるのは一般的には得策ではないのだがな、ということ。

http://www.axis-cafe.net/weblog/t-ohya/archives/000760.html

とご指摘のとおり、誤った日銀批判こそがリフレ政策の信頼性をより大きく傷つけるものとwebmasterは考えています。日銀批判は正しく行っていただきたい、そうでないと、日銀以上にリフレ論者が信頼されなくなってしまう、と指摘することこそがリフレ実現への第一歩であり、過てる日銀批判への批判に躊躇する方が、よほど日銀を利するものではないでしょうか。

（続く）

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