先日の国債についての記事に、しつこく似たようなコメントがくる。どうやら世の中には財政赤字はフィクションだと本気で信じている人が、かなりいるようだ。彼らの論理は単純で、「日本の政府債務が永遠に借り換え可能であれば、債務がいくら大きくなってもデフォルトは起こりえない」というのだ。この論理は（トリヴィアルに）正しい。問題は、この結論が正しいかどうかだ。
この結論が正しいとすれば、「外債は危ないが内国債は大丈夫」といういこともありえない。債務不履行が起こらないのだから、どれだけ債務が膨張しても外債を保有し続けてくれるはずだ。「日本には個人金融資産が1400兆円ある」という話もよくあるが、世界全体の金融資産は100兆ドル以上あるので、それをすべて借りれば、政府債務がGDPの20倍以上あっても大丈夫だ。
・・・ということに論理的にはなるはずだが、彼らはなぜか「円建て債は大丈夫だがドル建ては危ない」という。その理由は「債務不履行が発生したとき、円が暴落してドル建ての債務が激増する」からだそうだが、この説明は論理的に誤っている。債務不履行のリスクがゼロであれば、暴落も債務の激増も起こりえない。「対外債務をファイナンスするために通貨を増発するとインフレになる」というが、国内債務ならインフレにならないのか。
このような奇妙な結論が導かれる原因は、「政府債務が永遠に借り換え可能だ」という最初の仮定にある。亀井静香氏を初め「財政赤字はフィクションだ」と主張する人々は、暗黙のうちに外人は売り逃げるが日本人は永遠に逃げないと仮定しているのだ。残念ながら現在の債券市場には、そういう仮定を正当化する根拠はない。
邦銀は国債の保有を法的に義務づけられているわけではないので、売り逃げるのは自由だ。しいていえば、彼らは「金融村」の横並びで買っているので逃げ遅れる可能性は高いが、相場が完全に崩れたら売るしかない。外貨建てだと債務不履行のリスクや起こったときのダメージが大きいことは確かだが、円建てだとリスクがゼロだという根拠は何もない。
「他に投資先がないから国債を買うしかない」というのも、邦銀の行動の説明としては当たっているが、彼らの融資先は国内と決まっているわけではない。海外（特に新興国）には大きな投資機会があるが、邦銀がリスクを恐れて投資しないだけだ。おかげで世界金融危機には巻き込まれないですんだが、これから海外の金利が上がってくれば、邦銀も海外投資を再開して国債の残高を減らすだろう。日本国債の金利が他国に比べて異常に低いのは、政府のリスクが低いことではなく邦銀の運用能力が低いことを示しているのだ。
政府債務のリスクを決めるのはバランスシートの大きさ自体ではなく、債権者の債務者への信頼である。たとえ政府が「絶対に債務不履行しない」と保証しても、それを信じない投資家が一定の比率を超えると、相場が暴落する。まして（現在の日本のように）政府債務を維持可能にするために必要な増税が政治的に不可能な場合、政府が意図的にインフレを起こす誘因が大きくなるから、売り逃げることが合理的だ。
すべての借金は永遠に借り換えることができれば、何の問題もない。マドフのようなネズミ講でさえ、彼が信用されているうちは破綻しなかった。銀行の信用創造も預金者が信頼しているかぎり続けられるが、取り付けが起きたら必ずつぶれる。このように資本主義の根底には自己言及的なバブルがあるので、投機によって崩壊する脆弱性をはらんでいる、と指摘したのはHyman Minskyである。それを辛うじてつなぎ止めているのは、政府や中央銀行に対する信頼だけなのだ。
この結論が正しいとすれば、「外債は危ないが内国債は大丈夫」といういこともありえない。債務不履行が起こらないのだから、どれだけ債務が膨張しても外債を保有し続けてくれるはずだ。「日本には個人金融資産が1400兆円ある」という話もよくあるが、世界全体の金融資産は100兆ドル以上あるので、それをすべて借りれば、政府債務がGDPの20倍以上あっても大丈夫だ。
・・・ということに論理的にはなるはずだが、彼らはなぜか「円建て債は大丈夫だがドル建ては危ない」という。その理由は「債務不履行が発生したとき、円が暴落してドル建ての債務が激増する」からだそうだが、この説明は論理的に誤っている。債務不履行のリスクがゼロであれば、暴落も債務の激増も起こりえない。「対外債務をファイナンスするために通貨を増発するとインフレになる」というが、国内債務ならインフレにならないのか。
このような奇妙な結論が導かれる原因は、「政府債務が永遠に借り換え可能だ」という最初の仮定にある。亀井静香氏を初め「財政赤字はフィクションだ」と主張する人々は、暗黙のうちに外人は売り逃げるが日本人は永遠に逃げないと仮定しているのだ。残念ながら現在の債券市場には、そういう仮定を正当化する根拠はない。
邦銀は国債の保有を法的に義務づけられているわけではないので、売り逃げるのは自由だ。しいていえば、彼らは「金融村」の横並びで買っているので逃げ遅れる可能性は高いが、相場が完全に崩れたら売るしかない。外貨建てだと債務不履行のリスクや起こったときのダメージが大きいことは確かだが、円建てだとリスクがゼロだという根拠は何もない。
「他に投資先がないから国債を買うしかない」というのも、邦銀の行動の説明としては当たっているが、彼らの融資先は国内と決まっているわけではない。海外（特に新興国）には大きな投資機会があるが、邦銀がリスクを恐れて投資しないだけだ。おかげで世界金融危機には巻き込まれないですんだが、これから海外の金利が上がってくれば、邦銀も海外投資を再開して国債の残高を減らすだろう。日本国債の金利が他国に比べて異常に低いのは、政府のリスクが低いことではなく邦銀の運用能力が低いことを示しているのだ。
政府債務のリスクを決めるのはバランスシートの大きさ自体ではなく、債権者の債務者への信頼である。たとえ政府が「絶対に債務不履行しない」と保証しても、それを信じない投資家が一定の比率を超えると、相場が暴落する。まして（現在の日本のように）政府債務を維持可能にするために必要な増税が政治的に不可能な場合、政府が意図的にインフレを起こす誘因が大きくなるから、売り逃げることが合理的だ。
すべての借金は永遠に借り換えることができれば、何の問題もない。マドフのようなネズミ講でさえ、彼が信用されているうちは破綻しなかった。銀行の信用創造も預金者が信頼しているかぎり続けられるが、取り付けが起きたら必ずつぶれる。このように資本主義の根底には自己言及的なバブルがあるので、投機によって崩壊する脆弱性をはらんでいる、と指摘したのはHyman Minskyである。それを辛うじてつなぎ止めているのは、政府や中央銀行に対する信頼だけなのだ。
コメント一覧
＞「日本の政府債務が永遠に借り換え可能であれば、
＞債務がいくら大きくなっても問題ない」
＞というのだ。この論理は（トリヴィアルに）正しい。
競馬好きの友達の話を思い出しました。
１万円買って負けたら次は倍の２万円買う。
その２万円負けたらさらに倍の４万円買う。
これが無限にできる財産があれば絶対に勝てる。
私は経済素人ですが、中国の元が変動相場制に移行するのは時間の問題であると考えます。そうなったとき、邦銀は日本の国債を買わずに中国の国債を買うでしょう。対策としては、日本国債の金利を上げるしかない。しかし、過去債があまりに大きいため、できません。日銀が買うしかなくなる。そうなると、ハイパーインフレになります。
ここ数年が正念場で、革命が必要です。ただし民主党政権に革命がやれるとは思いません。とはいえ、ハイパーインフレの被害を最小限に抑える対策を事前に施すことならできる。
＞「日本の政府債務が永遠に借り換え可能であれば、
債務多重者の考え方ですね。ばかばかしい。
あっち系の人達は、「大和魂」や「気合い」さえあればいくらでも貨幣を膨らませられると考えているとすれば、自分達で貨幣や銀行をつくればいい、明治の秩禄公債みたいのを「御友達」に発行して。労働組合や日教組と案外馬が合って、意気投合。でも一世代ももたずにハイパーインフレ。
またしつこく来た（すべて削除した）ので、ひとことだけ。「日銀が国債を引き受ければ、債務不履行のリスクはゼロ」というが、日銀引き受けでインフレを起こすのは、実質的な債務不履行なんだよ。こういう「財政インフレ」がマイルドなもので終わる保証は、どこにもない。逆にこれを「リスクゼロ」と定義するのなら、外債でもリスクはゼロだ。日銀がその外債を買い支えればいいだけのこと。
経済素人の自分でも国のバランスシートが悪いってことはわかります。国債がまだ発行できるとか消費税はまだ上げなくても大丈夫だとか言っている政治家は無責任な気がします。
そんな政治家の言葉を信じて票を入れる国民も勉強不足です。自分は無借金でやっているのに国債で６００百万以上の借金があるなんてやりきれない。国には資産もあるからとか、そんな詭弁はいいです。
４年後とは言わず、景気良くなってから増税して国債を減らす出口戦略を考えないと。暮らしや景気は良くして欲しいけど増税はしないでなんてわがままいうから、詐欺師みたいな政治家が出てくると思います。
>競馬好きの友達の話を思い出しました。
1レースの売上以上負けてしまうと資金が無限にあっても自分が買ったことによってオッズが２倍を切ってしまうので勝っても赤字になります。
日銀引受けでハイパーインフレになるかどうかはわかりませんね。それは未来の話だからというのもあるけど、実際、FRBなんかも日銀なんかもある程度、現在でも国債を引き受けている。
これから、どう経済が進んでいくかはわからないけど、国債を引き受ける量が増えていって、貨幣供給が増えれば、いくばかのインフレになる可能性がある(それがハイパーかノーマルかは誰にもわからない)。これが現在のコンセンサスになるのではないかと思うのですが。。。
いつも拝見させていただいています。
私も国債の販売に携わるものとして国債の信用力には非常に興味があります。
財政破綻論者と財政赤字フィクション論者の両者の意見を聞きます。私はどちらかというと財政赤字フィクション論者に近い立場です。
先生の仰るとおり、円建ての国債が、債務不履行になる可能性はゼロでも、円の信用力失墜によるハイパーインフレ=実質的債務不履行はありえると考えていますし、戦略無き財政の垂れ流しは、「いつか」破綻します。
しかし、国債を発行すればするほど、公共投資等国の支出を通じて、国債を買うお金は日本中にあふれます。
またあふれたお金の集まる金融機関が国債を買う理由は景況感や、制度的な理由から簡単には覆らないのはご存知でしょう。
そして現状、金融機関は国債増発が気になるので国債は「買ってない」です。少なくともバブルには程遠いです。
いまの国債販売の実情を知っているので、財政破綻論者には是非聞きたいのです。
「いつ」ハイパーインフレが起こるのか？債務残高がGDP比どこまでいったら破綻するのか？どんなパスでインフレが起こるのか？
まさか99年後までのいつかではないですよね。それなら私も同じ予想です。
もうハイパーインフレがおこるおこらないという問題ではなく「いつおこるか」の問題なら、おこった時にどうするか、ということですよね。
しかし絶対に外れない予言、ってそもそも知らないほうがいいんでは、という気もします。
私も日本政府が債務不履行を宣言することはないと思います。日銀が意図的にインフレを起こすこともないでしょう。しかし邦銀が何かのきっかけで横並びで逃げ始めたら、日銀が莫大な買いオペをせざるをえない。そういう局面になると、ヘッジファンドなどが空売りをかけて円安になり、それがインフレをまねいてハイパーインフレになる可能性は否定できない。そのきっかけは、おそらく国債が消化できなくなって金利が上がり始めることでしょう。それがすぐ来るとは思いませんが、このまま政府債務が積み上がると、市場のキャパシティを超えるときがいずれ来る。
いずれにせよ、国家財政を民間の自由意思で支えるという構造は、根本的な脆弱性を抱えています。それは資産側に徴税能力という担保があるから成り立っているので、いざとなったら課税するしかない。しかし国債の相場が崩れたとき緊急に増税することは不可能なので、法律の改正が必要ない日銀の買いオペしかない。というか、最終的に現在の政府債務はインフレで債務不履行するしかないのだから、問題はいつやるかだけでしょう。先送りすればするほど、破局は大きくなる。
会計士のものです。銀行が盲目的に国債を買うのには投資先がないという理由の他に、満期保有国債が時価評価の対象外となっていることも大きいのかと推測しております。国債も時価評価という流れになったら大変なことになりそうですね。国際会計基準の導入に反対したり、ルールそのものを変えようとしたりする人たちの必死さもあり、なかなか楽しいです。会計基準で時価評価するようになる時がひとつの転換点になると個人的には思ってます。基準策定の動向にそれほど詳しくはありませんが。
財政赤字フィクション論は一種のカルトなので、議論するのは無駄だから、もうひとことだけ：
財政破綻を「政府が債務不履行を宣言しないこと」と定義すれば、破綻を避けるのは簡単。中央銀行が通貨を無限に供給して、ハイパーインフレにすればいい。フィクション論者は、なぜかインフレは絶対に起きないと思い込んでいるが、その根拠を示してみろ。
会計上の問題は大きいと思います。もう一つの要因は、BIS規制で国債はリスク資産に計上しなくてもいいことでしょう。実際にはすごいリスクを抱えているのに・・・
国内投資家と海外投資家の、日本国債に対する投資態度の違いが、論理的に説明されていないと思います。おっしゃるとおり、国内投資家は日本国債の保有を義務付けられているのではありませんので、金利とリスクを勘案して、自由に世界中に投資することができます。
いちばん簡単な説明は邦銀がバカだということですが、それを除くと、ゼロ金利が続いているということが大きいでしょう。リスクなしで1％の利鞘が確実にとれるのだから、無限に国債を買うことが合理的です。
しかしこれは、少なくとも国債の償還までゼロ金利が続くことにコミットしているわけで、政策金利が上がり始めると危ない。このように邦銀のリスク管理が「お上頼り」になっているのはコントロールしやすいというメリットもあるけど、海外の投資家が動き始めたら、どうなるかわからない。
破綻のきっかけが何かは想像の域を出ないけど、竹中平蔵氏は
財政不安→円安→インフレ→金利上昇→日銀引き受け→インフレの加速
という経路を想定しています。先進国でハイパーインフレが起こらないのは為替が安定しているからですが、最近の金融市場を見ていると、物価や金利は安定しているのに為替は激しく動いているので、為替がインフレを加速する可能性もありますね。
FXサイトを見ていると、実質金利をよく見ている。日本のデフレが「世界の実質金利－国内の名目金利」で決まっていることがよくわかります。これは名目金利が上がって実質金利を超えればインフレになることを意味するわけで、この点からもインフレが加速するリスクがあります。恐いのは円高ではなく、円安です。
＞このまま政府債務が積み上がると、市場のキャパシティを超えるときがいずれ来る。
無制限に発行できるとは思いません。金利の低位安定ないで可能だと考えます。現状の金融機関の貸出不足、預金超過が解消されない状況で、預金が増え続けていたら、ますます国債入札が容易になります。
どうなれば預金増加が止まるかというと、国債発行をやめたときです。国債発行を停止し政府支出を削減しGDPが激減したときに、預金増加が不可能になり、新規国債の入札が困難になります。そこから金利上昇するでしょう。国債発行をやめたら国債発行が困難になるというトートロジーです。
そもそもGDPの減少を政府支出で食い止めるための国債発行が既にネガティブな状況です。それで金利が暴騰しないのだから、
国債入札が困難のなるということは、金融機関が貸出を増やしたり、企業が内部留保崩し投資を増やし、個人が間接から直接金融に変えたりと好転することと考えられますが。
誤解があるようだけど、私は「絶対に財政が破綻する」ともいっていないし、「近いうちに起こる」ともいっていない。「財政破綻が起こるリスクは小さくないので、危機管理が必要だ」といっているだけ。
フィクション派がよくいう「不況のとき財政出動しても景気が回復したら税収が増えるのでOK」という話は、ここ20年の経験でもまったくナンセンス。財政赤字を削減したら、人々の将来への不安がおさまってGDPが増えるでしょう。それは世論調査で「財政赤字の削減」を望む声が「景気対策」より多いことでも明らかです。
逆に言えば信用さえあればいくらでも借金できるとも言えるのではないでしょうか。
アメリカが軍事的信用力でいくらでも貿易赤字を積み上げれるように。
財政破綻をとなえ緊縮財政、増税を唱えるものは
いつかお前も死ぬといい、免罪符を売りさばくようなものではないのでしょうか？
たとえば個人金融資産がくと国債発行額が逆転すると破綻するなど明確な根拠とタイミングをしめさないと議論として無意味かと思われます。
また回避するシナリオと回避できなかったシナリオ両方とも必要かと
いつかは破綻することはわかっている
しかしそれがいつどのようにおこるかわわからない
肥満の人にダイエットを進めるようなものですが
国債の場合は別に死ぬわけじゃない
その意味では
借金？、そんなの関係ねー
とかいうリフレ派とあまり変わらないように思えます。
＞いちばん簡単な説明は邦銀がバカだということですが
いや、それはないでしょう。一行や二行ならともかく、そろいもそろって、すべての機関投資家が間違った選択をするはずがない。
＞ゼロ金利が続いているということが大きいでしょう。
これも、説明にならない。国外投資家でも、日本で低利で金を調達することはできます。
mekashin1さま
a_inoueさま
あなた達のようなgood mannersでinnocentな思考の方が邦銀にいっぱいいるんだろうなと、外銀の投資家は判断しているのです。
>いや、それはないでしょう。一行や二行ならともかく、そろいもそろって、すべての機関投資家が間違った選択をするはずがない。
おっしゃる通りです。一行や二行ならまだしも、アメリカの投資銀行すべてがサブプライムに投資するなんて間違った選択をするはずがないです。
＞アメリカが軍事的信用力でいくらでも貿易赤字を積み上げれるように
米国が貿易赤字を積み上げられるのは、その分他国からの資本供給があるからです。米国経済が成長力があり、対米投資が高率のリターンが期待できるので世界中から資金が集まるのです。リターンが期待できなくなればドルが減価し、必然的に貿易赤字は減少します。
a_inoue様
> いや、それはないでしょう。一行や二行ならともかく、そろいもそろって、すべての機関投資家が間違った選択をするはずがない。
全員が間違うことをバブルの定義するのがいいかもしれませんね。誰も暴落するとは思っていない、リスクをリスクと思わないからバブルになる。
カルトっておもしろいな。すべての統計データを自分の都合のいいように読み替えて、「経済学者は間違っている！」と主張するんだ。その教祖が三橋某らしいけど、ウェブに出ている統計を切り貼りする前に、普通のマクロ経済学の教科書を読め。
経済学者は間違ってないでしょうが、しょせん破滅を避けられないなら何の役に立つの、とも思います。
もっともこれは池田先生や経済学の責任ではないですが。
池田先生はよく経済学を臨床医学にたとえておられますが、今の経済学は緒方洪庵が適塾でおこなった蘭学医療に近い気がします。腑分け等の病理学的知識では真実に近いすぐれた面があっても、臨床成績的には経験医学の和漢方とどっこいどっこい。
>経済学者は間違ってないでしょうが、しょせん破滅を避けられないなら何の役に立つの、とも思います。
ドイツ系医学や物理療法、漢方、気孔、カイロプラクティック、民間療法(針灸・温泉とか)、音楽療法、食餌療法・・・しょせん破滅(死)を避けられないなら何の役に立つの、とも思います。
って書き換えたらあなたはどう考えるのでしょうか？さらに全快・治癒は可能なんですか？医学は一定の診断はできるようになったが、処方の方法・基準はわからないことが多い。医学も経済も何もかもが手探りだけれども、「わからない」を「わからないⅩ」として記述することも「役に立つ」ことでしょう。
現代マクロとともに行動経済学を勉強すれば「ティッピングポイントがいつなのかわからない」「邦銀がバカ」の意味がわかると思います。
池田先生も三橋某は自分より明らかに頭が良く、違うことを言われると、正直どちらが正しいことを言っているかわからなくなります。勉強不足の凡人はわかりやすく都合のいい一つの考えにとらわれれカルトになるか、自分のように混乱するか、それとも何もしないかなんでしょう。
自分は理系出身で最近は少し変わりましたが、経済学はあまり好きではありませんでした。金融は脇役で経済自体は何も生み出さないと考えは今も変わっていません。簡単に経済をかじれるよう池田先生のblogを見てきました。しかし亀井某の口車にのり、愚集政治の愚民にならないためには、一度マクロ経済を勉強するしかないのでしょうか。
三橋某ともかくモリタクやカツマーレベルの方が日銀が紙幣を刷ればデフレは解消みたいな話をされると９割くらいの凡民は信じちゃいますよね。
>>jij999 さん
経済学はevidenceの難しい世界かと思います。私は池田先生の活動やその該博な知識はrespectしておりますが、かといって「じゃあ本当にそううまくいくの？」という疑問は門外漢（私は経済学はど素人です）からみて常にあってしかるべきではないでしょうか？二重盲検は不可能ですしね。
>>「わからない」を「わからないⅩ」として記述することも「役に立つ」ことでしょう。
そこで終るのが病理学。その知識を用いて治療するのが臨床医学です。病理学はすばらしい学問ですが、実際腹痛の人にとって腸閉塞なのか壊死性腸炎なのか虫垂炎なのかわかっても、痛みはとれませんよね。
そしてそれは病理学者の責任ではありません。