３月13日（ブルームバーグ）：船舶塗料で世界最大手の中国塗料が、国際
海事機構（ＩＭＯ）の環境規制強化を機に業容を拡大している。他社に先駆け
る形で発がん性物質を含むタール塗料の取り扱いをやめ、短期的にシェアを落
とす局面もあったが、高コストの新塗装基準を造船メーカーなどに推奨してき
た。同社の６年前の経営決断を振り返り、今後の成長確度などを探る。
「当社がやらなきゃ、どこがやるのだ」――。船舶塗料事業本部企画室長
の三好秀則執行役員は、取引先の消失を危惧する営業マンらにリーディング・
カンパニーとしての誇りを持つよう叱咤（しった）激励を続けた。中国塗の船
舶用塗料での世界シェアは現在17％で２位グループ、国内シェアは業界トップ
の60％だ。塗料各社が自動車などに水平展開、収益規模を拡大する中で、中国
塗は船舶塗料に固執。1970年以降の造船不況期には経営体力を奪われたが、昨
今の造船ブームで復活し、他社が船舶塗料から撤退したことで残存者メリット
を享受した。
中国塗がタールフリー（タールを使わない新塗料の総称）の使用を検討し
始めたのは1997年以降。欧米で環境意識が高まっていたところに労働争議など
もあり、タール塗料の危険性が世界的に問題視されていたことを受けた。欧州
の塗料メーカーが訴訟リスクを恐れて自主的にタールフリー塗料に移行してい
く中で、韓国もタールフリー化を採択。中国塗でも1998年から、タール塗料の
供給を停止することを社内で協議し始めた。
法規制がある訳でもないのに、なぜみすみす収益機会を失わなければいけ
ないのか――。現場の営業マンの反発は強かったが、中国塗は2002年までに社
内でタールフリー化を決議。04年には、対外的に「今後２年以内をめどにター
ル塗料の製造・販売を中止する」と発表した。
シェア失う
しかし、日本の船主や造船所など関係者の動きは鈍かった。タール塗料は
タールフリー塗料より安い上、防食性能にも優れる。顧客先の中には、わざわ
ざコスト高になる塗料を使うのは不合理で、あまり言うなら関係を切るという
ところもあった。それは、ＩＭＯがタール塗料の全面禁止を決めた06年５月の
第81回海上安全委員会（ＭＳＣ８１）以降も続く。ＩＭＯの規定が実質的に強
制力を持つのは08年７月以降の契約分で、着工では12年７月以降となる。
「今のうちにタール塗料を使ってしまおうという選択肢もあり得る」（三好
氏）わけだ。
ＩＭＯの決議を受けてタールフリー塗料を使おうという船主であっても、
少しでも安い塗料を使いたいというのが本音。業界２位以下の塗料メーカーを
採用する向きも随分増えた。ウォーターバラストタンク用塗料での中国塗のシ
ェアは、05年度の66％から06年度には53％、07年度には47％と漸減。外板
用塗料のシェアも05年度の60％から07年度の51％へ、９ポイント落ちた。
リーマン・ブラザーズ証券の佐藤仁シニアアナリストは、「ほかの塗料メ
ーカーの場合、船舶用塗料は主力製品ではなく、ある意味採算を度外視した受
注の動きもあったようだ」と、投資家向けメモの中で指摘。一方で中国塗は、
「むしろ収益を重視した選別色を強め」（同氏）、大手顧客の囲い込みを行っ
た。
三好氏は「これまで何度もタールフリーを薦めてきたため、船主側の設計
担当者も当社の姿勢を随分理解してくれた。この信頼感が顧客先と互いに協力
し合える土壌をつくった」と胸を張る。
膜厚は最低30％増、好循環期へ順風
シェア以前に、絶対的な塗料の使用量も伸びる見通しだ。ＩＭＯの決定を
受け、総トン数500トン以上のすべての船舶のバラストタンクと150メートル
以上のバルクキャリアーの二重船側部はタールフリー塗料の使用が義務付けら
れる。08年竣工予定の世界の船舶数は2748隻で、統計を取り始めた1990年以
降では最高となる。
加えて、塗料の検査体制も一段と強化される予定。検査官は今後５平方メ
ートルに１カ所の割合で膜厚が320ミクロンを超えているかどうか、計測する
よう求められる。現状では検査ポイントも少ない上、膜厚も240ミクロンとな
っており、規制改正で塗料の量が大きく伸びることは必至だ。「少なくとも船
舶塗料の使用量は1.5倍以上になる」（三好氏）と、中国塗ではみている。
造船会社の新造船の受注は、2012年ごろまで決まっていると言われる。三
菱ＵＦＪ証券の沢田高志シニアアナリストは、「船舶用塗料は少なくとも今後
３－４年は収益拡大が続く」と予測、これまでに作られた新しい船が順次稼働
していくと、「３年に１回程度の塗り替えでの需要拡大」（同氏）も見込め、
業界として好循環期に入っていく公算が大きい。
中国塗は、06年11月末に上海で新工場を竣工。広東２カ所の工場と合わ
せると、月１万6000トンの生産能力を有する。しばらくは現状の生産能力で対
応が可能とみるが、アナリストらが期待する修繕需要の取り込みにも注力する
ようになると、需給はひっ迫する見通しだ。中国塗・管理本部経営企画室の川
崎雅博リーダーは、「新しい工場を建設することなども検討はしている」と話
す。
脱ローテク、プレミアム評価の必要
東海東京調査センターの赤羽高シニアアナリストは、市場コンセンサスベ
ースで９倍の時価予想ＰＥＲはあまりに割安との認識。「ペンキはローテクと
のイメージが持たれているかも知れないが、船底塗料は本当の意味での特殊化
学品。船の性能を高める」とし、今後の成長性から20倍までの評価が妥当とみ
る。ＴＯＰＩＸ化学株指数の足元のＰＥＲは14倍。「原料高やデジタル家電分
野での技術革新など、リスク要因を考えると、ほかの化学メーカーはディスカ
ウントされるべき。中国塗の場合、需要が今後拡大していく上、競合条件がが
らりと変わるリスクも小さく、市場平均にプレミアムを乗せて評価すべき」
（同氏）という。
東海東京調査センターによる来期（09年３月期）の１株利益（ＥＰＳ）予
想は110円で、ＰＥＲ20倍で評価すると2200円になる。ブルームバーグ・デ
ータに登録されたアナリスト５人による09年３月期のＥＰＳ予想の平均は101
円21銭、10年３月期は同111円10銭となっている。
中国塗株は01年１月の191円を直近の底値として上昇基調に転換、07年
８月７日には1740円まで上げた。その後、日本株相場の下げに連動して08年
３月11日の682円まで６割調整、現在も底値圏で足踏みする。ただ、機関投資
家は下値を拾っているようだ。ブルームバーグの保有機関検索（ＰＨＤＣ）機
能で見ると、大和証券投資信託委託や三菱ＵＦＪ信託銀行が１月中旬に購入、
三菱Ｕ信託の保有比率は2.86％に高まった。このほか、オーストリアのケプラ
ー、フィンランドのＦＩＭなどの小型株ファンドからの買いも散見される。
13日午前の中国塗株は、前日比18円（2.4％）安の734円。
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