ドリテクをホールドし続けたらどうなるのか？（1年or2年期間限定ブログ）

９日新規上場した３７９３ドリコム。

現在３１５万買い気配で値つかず、時価総額６２０億って…。買いを入れている人達は何を考えているんだろうか？

ところで、この会社上場前からうさんくさいといううわさが結構あったので気になって調べてみました。私の個人的見解と前置きをして、結論はかなりうさんくさいと言わざるを得ません。

注目すべきは目論見書１１０ページから。この会社過去４回の第三者割当を行っています。１回目（注：以下（１）と表記します、この後の増資分も同様に（２）～（４）と表記します）は平成１５年１０月２１日に９０株を額面５０，０００円で発行していますが、この９０株というのは分割前の株数ですので修正が必要です。この会社は平成１６年７月３０日に８分割、平成１７年６月２７日に４分割していますので、現在の株数に直すと９０×８×４＝２，８８０株になっています。したがってこのときの発行価格は現在の株数だと５０，０００÷３２＝１，５６２．５円です。

以下同様に

平成１６年１１月５日の（２）は、７３６×４＝２，９４４株を、１株６，２５０÷４＝１，５６２．５円で増資。

平成１７年２月２８日の（３）は、１３５×４＝５４０株を、１株６，２５０÷４＝１，５６２．５円で増資。

この割当先は、（１）が社長が約半分と取締役、従業員で半分。（２）が社長が全額。（３）がGMOとサイバーエージェントとテレウェイブがそれぞれ３分の１ずつです。ちなみにこれら（１）～（４）の増資の際の発行価格はDCF方（ディスカウントキャッシュフロー方）で決めています。これは簡単に言うと将来生み出すであろうキャッシュフローを現在価値に割り引く方法で、企業価値評価方法としては最もポピュラーな方法です。つまりこの時点でのドリコムの企業価値は１株１，５６２．５円だということです。

問題は平成１７年６月２４日の（４）で、２９５×４＝１，１８０株を、１株２１８，０００÷４＝５４，５００円で増資しています。なんと前回の増資からわずか半年足らずで発行価格が５４，５００÷１，５６２．５＝３４．８８倍になっています。言い換えるとわずか半年の間に企業価値が３４．８８倍になってしまったということです。収益構造に劇的変化が無いにもかかわらず、前回の増資時と同じDCF方を使って企業価値判定をしたはずなのにこれはどういうことでしょうか？その計算式を見せてほしいものです。引き受け先はGMO、テレウェイブ、サイバーエージェント、サイバーエージェントの出資する投資事業組合。この３社はわずか半年前には１，５６２．５円だった株を３４．８８倍もの高値で増資を引き受けていることになり、通常ならこんな割りにあわない投資はするはずがありません。

そしてこの増資（４）からまたもやわずか半年後、つまり今ですね、同じDCF方で企業価値を判定したはずの１株が６０～７６万という仮条件がつけられました。仮に仮条件の下限６０万としてもなんと６０万÷５４，５００＝１１倍にもなってしまいました。実際の売り出し価格は上限の７６万でしたから７０万÷５４５００＝１２．８４倍になります。これを約１年前の（３）の時と比べますと、３４．８８×１２．８４＝４４７．８６倍にもなっています。言い換えますと、約１年の間に企業価値が４４７．８６倍になったと評価されてしまったということです。何か革命的ともいえる特許なりを取ったというならまだしも、目論見書のどこをどうみても企業価値が劇的に変わったという事情は見当たりません。おまけにこれといった含み資産もありませんし、何故こんなにも高値の評価になるのでしょうか？私にはまるで理解できません。さらに現在３１５万という株価がついています…計算するのも馬鹿らしいです。

また、目論見書２９ページ。ドリコムの平成１７年３月期の売り上げのうち、テレウェイブ向けの売り上げが２７．４％、同様にGMO２２．１％、サイバーエージェント１２．３％と、増資を引き受けた３社向けの売り上げが約６２％を占めています。これらの材料からは、３４．８８倍という高価格の増資を引き受ける見返りとして、この３社でドリコムの売り上げがあがっているように見せ、上場の体制を整え、ドリコムの評価額の異常な高価格を正当化させ、株価を吊り上げて売り抜けようという公算が見えてきてしかたありません。おそらくかなりの高確率でこの３社は１年後には大株主欄から消えていることでしょう。そうなったらもう株価吊り上げであったのは疑いようがありません。社長に至っては、１株１，５６２．５円で手に入れた株がいまや１株３００万強ですから笑いが止まらないでしょうね。もっともこの高株価をつけているのはバカな投資家ですからどっちもどっちといえますが。規制を厳しくしたところで、さらにその規制の穴を狙う輩が現れます。闇金が減ったところで今度はオレオレ詐欺が出てくるようなものです。結局は投資家が賢くならなければインチキ上場はなくなりませんね。

ところで、この構造どこかでみたことあるような気がしていたら、何てことは無い、ライブドアと全く同じ手法でした。詳しくは会計士山根治氏のブログ「ホリエモンの錬金術－８ 」をご覧ください。

PS：

今の状況を簡単いうと、元々１株２，０００円くらいの株が３００万円強で取引されているということです。もっといってしまえば２，０００円を３１５円万出しても買いたいという連中がいっぱいいる状況です。恐ろしい…。マザーズは何故このような会社を上場させたのか、ライブドアでこりたかと思いきやどうやら全くこりていないようです。ちなみにライブドア（当時はエッジ）もドリコムも主幹事は大和SMBC。

PS２：

GMOインターネット熊谷社長のブログ より

そりゃお祝いもしたくなりますよね～。１株平均３８，０７１円で手に入れた株が今や３１５万円ですからね。ちなみにGMOの持分は５８０株ですから、今の儲けは（３，１５０，０００－３８，０７１）×５８０＝約１，８０５百万円です。